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¿Aguantará Zapatero toda la legislatura?

¿Por qué aumenta la prima de riesgo? Porque los inversores están vendiendo la deuda española y comprando deuda alemana.

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Aunque soy de la opinión que la política es autónoma de la economía, creo que podríamos llamar suicida al gobernante que tratase, en esta etapa de una crisis económica mundial, de escindir la una de la otra. Zapatero, por fortuna para España, ha abandonado su "política populista", es decir, ha dejado de jugar al suicidio de la economía española sólo y exclusivamente por mantenerse en el poder, y ha empezado a tomar medidas de acuerdo con los dictados de la UE. De momento, y con objeciones mínimas por parte de los examinadores, las autoridades de Bruselas han aprobado las medidas escasas y tardías tomadas por el gobierno de España.

Sin duda alguna, esas medidas, entre las que incluyo ya la reforma laboral que se aprobará el día 16 de junio, han dado oxígeno a este Gobierno. La pregunta, sin embargo, es obvia: ¿serán suficiente esas reformas para que Zapatero acabe la legislatura? Ya no se trata de pasar el corte de las autoridades de la Unión Europea, sino de saber si Zapatero será capaz de dar respuestas al terrible endeudamiento de España y, sobre todo, cómo se conseguirá refinanciar nuestra deuda de 25.000 millones de euros en el mes de julio.

Unas preguntas difíciles de responder, cuando todos sabemos que es Zapatero, el presidente de Gobierno de España, el mayor generador de desconfianza en todos los mercados.  El Reino de España paga, por decirlo vulgarmente, un 4,59% –más de dos puntos respecto a la deuda alemana– a quien compre nuestra deuda, pero parece que la gente prefiere comprar deuda alemana, porque es más seguro su pago. No veo cómo pueda solucionar este problema Zapatero.

Ese asunto, que yo he sintetizado de forma tan grosera, tiene un fundamento económico bastante complejo. Por ejemplo, el bueno de Jorge Revilla, MBA en la Columbia University, trata de explicármelo más o menos así. Los tipos de interés se componen de dos elementos: una parte compensa al prestamista por renunciar a su dinero –es el coste de oportunidad de renunciar al consumo presente en aras del consumo futuro– y depende de factores como la oferta y demanda de crédito, las expectativas de inflación, la duración del préstamo, los tipos de interés y, sobre todo, la expectativas sobre su evolución. Naturalmente, la otra parte compensa al prestamista por el riesgo que asume prestando el dinero a un deudor concreto y depende de la solvencia y probabilidad de impago de cada prestatario: es la famosa prima de riesgo.

La prima de riesgo (o riesgo país) en el caso de la deuda pública sería la diferencia entre el interés de la deuda pública española y la alemana. Se suele medir comparando la rentabilidad de los bonos a 10 años de los dos países. Mide la diferencia que nos exige el mercado a la hora de financiarnos por percibirnos como un deudor más arriesgado que Alemania (se usa Alemania porque su deuda pública es la que menos riesgo de impago tiene dentro de la zona euro). Ejemplo: si los bonos de España a 10 años se venden a 4,57% de interés y la prima de riesgo son 200 puntos básicos, significa que Alemania para financiarse a 10 años tiene que pagar sólo un 2.57%.

¿Por qué aumenta la prima de riesgo? Porque los inversores están vendiendo la deuda española y comprando deuda alemana. Para entender bien esto, baste el siguiente ejemplo de un activo emitido al descuento como las Letras del Tesoro: una letra emitida a 950 euros y con un nominal de 1000 euros y vencimiento de 1 año, lo que supone un interés implícito de aproximadamente un 5%. Dicho de modo muy esquemático:

  1. Letra española: Los inversores se ponen nerviosos con Zapatero y empiezan a vender letras masivamente, así el precio de nuestra letra caerá hasta un nuevo precio de equilibrio por la ley básica de la oferta y la demanda. Pues bien, supongamos que las letras caen a 900 euros, por lo que interés implícito será ahora de un 10% aproximadamente, o sea, cuando el precio del activo cae el tipo de interés aumenta.
  2. Letra alemana: Gracias a la confianza que inspira Merkel los inversores, que estaban nerviosos con Zapatero, quieren poner a salvo su dinero y compran masivamente letras alemanas por lo que su precio aumenta. Volviendo a nuestro ejemplo, supongamos que la letra emitida a 950 euros sube a 980 euros, por lo que el interés implícito sería ahora del 2%.
  3. Con este ejemplo se ve claramente que la prima de riesgo (ahora el 8% u 800 puntos básicos) se ha ensanchado por el doble efecto de la caída en el precio de nuestros letras y la subida de precio de las letras alemanas. Y es aquí cuando Zapatero comprende que a esos malditos especuladores sin corazón ni conciencia social y que, por otro lado, nos prestan el dinero que necesitamos, no los va a convencer fácilmente ni siquiera Leire Pajín para que nos sigan prestando o lo hagan a tipos razonables y se decide hacer a una serie de reformas.

Otra manera de medir los riesgos de nuestra deuda es a través de los famosos CDS (credit default swaps) o seguros contra el impago de la deuda. Ejemplo: un inversor compra 10 millones en deuda pública española, si quiere tener la seguridad plena de que recuperará su inversión al vencimiento, acto seguido comprará un CDS sobre la deuda española. Si el CDS de España estaba ayer a unos 320 puntos básicos (cada 100 puntos básicos equivale a un 1%), eso significa que nuestro inversor tendrá que pagar 320.000 euros anuales por asegurar su inversión de 10 millones durante 5 años (los CDS se contratan normalmente sobre un nominal de deuda de 10 millones durante 5 años). Lógicamente, cuanto más aumenta el riesgo país (el riesgo de que España no pueda hacer frente a su deuda), más alto será el precio que tendrá que pagar nuestro inversor por asegurar su inversión.

Pero para comprar CDS (y he aquí la gran diferencia respecto a un seguro tradicional que se hace sobre tu casa o sobre tu coche, no sobre la casa o coche del vecino), no necesitamos comprar previamente el activo asegurado (en nuestro ejemplo los 10 millones de deuda española), ya que los CDS se pueden comprar con fines puramente especulativos como cualquier otro activo financiero. Por ejemplo: a 31 de diciembre de 2009, el CDS sobre España cotizaba a 113,5 puntos básicos y hace un par de días ya cotizaban a 320. Esto significa que si hubiéramos comprado un CDS en diciembre por 113.500 euros, podríamos vender ahora, sin riesgo, protección contra el impago a 320.000 euros, embolsándonos la nada despreciable cantidad de 206.500 euros anuales, es decir, la diferencia entre la prima pagada y la recibida.

Pero la vida no es de color de rosa para "esos malditos especuladores", que diría nuestro Zapatero. Pensemos, por ejemplo, en lo que ocurrió cuando Europa aprobó el fondo de rescate de 700.000 euros millones para países con problemas: al día siguiente los CDS cayeron en picado, es decir, que al que le pilló especulando en contra de España se quedó temblando. Nadie olvide que estas operaciones muchas veces se realizan con dinero prestado y a muy corto plazo, por lo que el inversor está obligado a liquidar posiciones y sufre pérdidas reales. Imaginemos, lo que no es poco imaginar, que la famosa reforma laboral tranquiliza a los mercados y volvemos a la alegría de vivir de prestado con dinero baratito (cosa bastante increíble), o que dentro de unos meses Rajoy gana por mayoría aplastante y de pronto se convierte en el Churchill que estaban esperando los mercados (tampoco lo creo), en ese caso la estrategia adecuada para "los malditos especuladores" sería vender CDS en vez de comprarlos, para lo cual ni siquiera necesitaríamos comprar primero los CDS, pues que, a diferencia del mundo real en el que para vender una casa primero hay que comprarla, en el mundo financiero puedes pedir la casa prestada para luego venderla o venderla sin más (son las famosas ventas a corto y al descubierto que Alemania ha prohibido recientemente sobre algunos títulos).

Por lo demás, y para complicar algo más el asunto, existe una relación directa y evidente entre la prima de riesgo y el CDS ya que cuanto más aumenta nuestra prima de riesgo, entonces más habrá que pagar por el seguro contra el impago de los mismos (el CDS), pero ese tipo de correlaciones las dejo para otra conversación del amigo Jorge Revilla.

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