Una política de bajos tipos de interés es la respuesta de libro de texto de las autoridades monetarias a la debilidad económica generada por una demanda agregada deficiente. La política está justificada argumentando las distintas formas en que el dinero puede fomentar la actividad económica -incluyendo el estímulo de la inversión, el desincentivo al ahorro, el fomento del consumo, y la reducción de la carga de deuda de los individuos mediante la refinanciación de la deuda existente-. Mientras que estos efectos son teóricamente plausibles, la política de libro de texto no es conveniente para nuestra situación actual.
En primer lugar, la crisis económica que todavía sufrimos no se generó por un asunto Keynesiano de insuficiente demanda efectiva, sino por un ciclo Hayekiano de auge y recesión protagonizado por determinados activos (ver nota al final del artículo). En segundo lugar, la defensa de libro de texto de los bajos tipos de interés considera a esta política como una que genera beneficios sin costes. Pero tal política no existe.
El ciclo inmobiliario de auge y recesión ha sido un caso de burbuja de activos clásica, tal y como ocurría frecuentemente en los siglos XVIII y XIX. El dinero fácil, filtrándose en el sistema a través de crédito barato, hacía a las inversiones de largo plazo parecer más rentables de lo que hubieran sido en caso de no haber existido esa expansión del crédito.
En la mayoría de los casos, los booms de inversión se generan en industrias con buenos fundamentales. Sin embargo, cuando el crédito barato fluye de forma creciente, los fundamentales se acaban olvidando y el proceso evoluciona en una burbuja o "manía" (usando el término antiguo). Dado que esto no puede sostenerse en el tiempo, el auge termina en una crisis.
En estos escenarios, el colapso de la demanda es una consecuencia -no la causa- de la recesión. Las políticas para atajar las crisis deben comprender bien cuál es la causa y cuál el efecto.
¿Por qué estalla la crisis?
Cuando los precios inmobiliarios alcanzaron máximos y luego se desplomaron, ello repercutió en el sistema financiero, y más tarde se difundió a través de toda la economía. Los títulos relacionados con las hipotecas se hundieron, golpeando el balance (informe financiero-contable que resume la situación financiera de una entidad) de las instituciones que los habían adquirido. Como ello se hizo conocido, los precios de los valores de estas instituciones (principalmente, pero no exclusivamente, financieras) cayeron. El crédito se secó y la economía se frenó. A ello le siguió un descalabro general en las bolsas.
El pánico financiero y la gran recesión que le siguió fue un típico caso de recesión relacionada con el balance de las instituciones. A medida que los balances se hundieron en valor, la demanda colapsó. Además, hubo una crisis de liquidez, centrada alrededor del colapso de Lehman Brothers, pero la fuerza impulsora de estos procesos fueron unos balances cuyo valor se desvanecía, unos capitales dañados y, para muchos, insolventes.
Las bajadas en los precios de las casas, en las carteras de los inversores y en los planes 401 (k), además de las incertidumbres relacionadas con los planes de jubilación, todos estos factores han tenido un gran impacto. La solución pasa por restaurar los balances. Para las empresas financieras, eso implica ampliar capital. Para los consumidores y los negocios, eso implica ahorrar más de sus ingresos.
Con todo, la política pública se ha centrado casi exclusivamente en estimular la demanda, sin prestar mucha atención a la cuestión de por qué ésta, especialmente el consumo, ha disminuido. Hasta que los balances (empresariales y familiares) no se restauren, el aumento en el gasto no puede sostenerse.
La solución: ahorro
Los programas temporales para fomentar el gasto son siempre discutibles, pero lo son especialmente ahora, cuando el objetivo racional debería ser ahorrar más y consumir menos. Las desgravaciones fiscales para la compra de viviendas, por ejemplo, sólo consiguieron ganar ventas presentes a costa de las futuras. Estos programas fiscales, de manera previsible, deprimen el consumo futuro en vez de aumentarlo.
Lo que escasea más en estos momentos no es liquidez, sino ahorro. La Reserva Federal (FED) puede proporcionar lo primero, pero no lo segundo. Tanto las políticas fiscales como las monetarias necesitan cambiar de enfoque. La FED ha hecho un trabajo difícil y ha respondido más que adecuadamente a los problemas de liquidez. Ahora hay poco más que pueda hacer que sea beneficioso.
Su apuesta hacia la "flexibilización cuantitativa" (quantitative easing) al estilo de Japón es un paso equivocado. Los históricamente bajos tipos de interés mantenidos artificialmente -sobre los que el Banco de Pagos Internacionales (Bank of International Settlements, BIS), el banco de bancos centrales, advertía en su informe anual de 2009/2010- de forma inevitable acaban distorsionando la actividad económica, como ha sucedido durante el boom inmobiliario.
Los tipos de interés bajos ralentizan el proceso de restauración de los balances manteniendo los precios de los activos artificialmente inflados. Además, también penalizan el ahorro, y prolongan así el proceso de reconstrucción de los balances de los agentes económicos.
En la esfera fiscal, la política debe reorientarse desde el estímulo al consumo hacia el fomento de la inversión productiva (no de la renovada especulación financiera). Eso significa que no se deberían producir incrementos en los impuestos a los ingresos o nuevas leyes tremendamente costosas -como la ley de reforma sanitaria de Obama-. En particular, los recortes de impuestos de Bush no deberían expirar.
El gran error
No importa cómo lo presente la administración, su expiración implicaría un importante incremento en las tasas impositivas marginales en medio de un periodo de dificultades económicas. Ello pondría un nuevo obstáculo al ahorro y la acumulación de capital, desincentivando a las empresas a que se expandan y contraten trabajadores.
El Secretario del Tesoro de EEUU, Tim Geithner, está proponiendo repetir el error de Herbert Hoover -presidente republicano de EEUU desde 1929 hasta 1933, anterior a Franklin Roosevelt, autor del New Deal-, quien persuadió al Congreso a que subiera los impuestos en 1932.
Los mercados son resistentes y elásticos, pero su recuperación puede ser obstaculizada por las malas políticas. En la actualidad, tanto las políticas monetarias como las fiscales van por el camino equivocado.
Gerald P. O’Driscoll Jr. es investigador senior en el think-tank Cato Institute, experto en cuestiones de política monetaria y banca. Anteriormente fue vicepresidente en el banco de la Reserva Federal de Dallas y más tarde en Citigroup.
Artículo originalmente publicado el 16 de Agosto de 2010 en The Wall Street Journal © 2010 Dow Jones & Company. All rights reserved.
Nota: Para una breve y sencilla explicación de ambos enfoques, puede consultarse la primera parte del siguiente artículo; para una explicación de la teoría austriaca del ciclo económico aplicada a la crisis actual, se puede consultar este enlace.