Tal y como explica Philipp Bagus en La tragedia del euro, tres factores se combinaron para posibilitar que Grecia siguiera padeciendo severos déficits fiscales y comerciales después de ingresar en la moneda única.
1) Grecia entró con un tipo de cambio muy alto, lo que provocó que muchos de sus trabajadores no resultasen competitivos en comparación con los de los países del norte, altamente capitalizados. A la hora de afrontar este problema, en lugar de flexibilizar al máximo su economía, lo que pasaba por permitir la reducción de salarios para aumentar la productividad –devaluación interna–, los políticos griegos aumentaron aún más el gasto público, acrecentando el tamaño del Estado vía prestaciones de todo tipo, generosas pensiones y prejubilaciones y cebando la nómina de funcionarios.
2) Como miembro de la Zona Euro, el Gobierno griego disfrutó de unos tipos de interés artificialmente bajos, pues contaba con la garantía implícita de un eventual rescate por parte del BCE y el resto de Estados miembros, Alemania inclusive. La rentabilidad de la deuda griega cayó en picado por la incardinación de Atenas en la Eurozona. Es decir, el coste marginal para los griegos de incurrir en déficits crecientes se redujo, lo que les hizo más fácil –tanto a los particulares como al Estado– endeudarse; como si pertenecieran a un país sólido y solvente.
3) Gracias al BCE, Grecia pudo externalizar parcialmente su irresponsable política fiscal y económica. Externalización que recayó sobre los demás miembros de la Zona Euro. Los bonos griegos eran aceptados como colateral por el banco central en sus operaciones de préstamos bancarios. Al contar con una prima marginal con respecto al bono alemán, los bancos europeos acudían gustosos a las subastas de deuda griega para, luego, descontar estos títulos en la ventanilla del BCE a un interés más bajo, y viceversa, beneficiándose así del arbitraje de tipos, en lo que se conoce como carry trade. Así es como Grecia pudo monetizar parcialmente sus déficits. El chorro de financiación destinada a Grecia se traducía, en un primer momento, en una subida de precios en Grecia; subida que posteriormente se trasladaba al resto de la Unión Monetaria. El BCE creaba más euros aceptando como colateral los bonos griegos, el Atenas empleaba este dinero para aumentar el gasto público y su artificial nivel de vida, y cuando los precios subían en Grecia el dinero huía hacia otros países de la Zona Euro, haciendo que la inflación subiera más rápido que la renta. Dicho de otro modo: los europeos han costeado de una u otra forma los excesos griegos mediante un impuesto invisible llamado inflación.
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El peso del Estado sobre el PIB griego se disparó hasta el 52% en 2009, cifra superior a la media del resto de países periféricos. El crecimiento desmesurado de las transferencias sociales (del 8% del PIB en 1970 al 21% en 2009) y del empleo público (del 8% del PIB en 1976 al 12,7% en 2009) explica esta evolución. En el ámbito de las transferencias destaca el gasto en pensiones públicas, que se tragaba casi el 12% del PIB en 2007 y que supondrá casi el 20% del mismo en 2035, de mantenerse el actual sistema, frente al 1,7% previsto para la UE-27.
Los ingresos fiscales del Estado griego son muy inferiores a la media de la UE-15. Mucho gasto y pocos ingresos causaron un déficit público estructural, incluso en pleno boom crediticio de los últimos años, salvo en el breve paréntesis de mitad de los años 90 y principios de 2000, consecuencia del ajuste contable que Atenas hubo de hacer para poder entrar en el euro. La deuda pública crece sin parar desde los años 70: del 20% del PIB en 1975 al 100% en 1994, el 140% en 2010...
La clave de la pérdida de competitividad de la economía griega reside en el drástico aumento del endeudamiento externo, sin que éste fuera compensado por un crecimiento del ahorro nacional. El conjunto de la economía gasta mucho más de lo que produce, y se cubre la diferencia a base de crédito exterior (deuda). Esta variable se mide a través de la balanza por cuenta corriente, que empezó a deteriorarse en 1981 y se agravó a mitad de los 90; el déficit exterior se disparó en los ejercicios siguientes con tasas anuales superiores al 12% del PIB. Sólo desde 2004 el déficit por cuenta corriente añadió casi 50 puntos porcentuales a la deuda exterior neta, hasta alcanzar el 100% del PIB en 2010.
Los bajos tipos de interés a los que se pudo financiar Grecia tras su entrada en el euro dispararon el endeudamiento exterior. El problema es que, al tiempo que la deuda crecía, el ahorro se desplomaba: desde el 20% del PIB en los años 70 hasta el -12% en 2009. Grecia y Portugal son los únicos países que han registrado tasas negativas de ahorro en la Zona Euro. Comparado con cualquier otro país de la Europa de los 15, Grecia ha experimentado el mayor declive del ahorro nacional en las últimas décadas.
¿Conclusión? El sobredimensionado sector público, que creció al calor de la burbuja crediticia de la última década, y una economía muy poco competitiva y aún menos ahorradora conforman las claves de la particular tragedia griega.