El sistema bancario de EEUU está siendo uno de los principales blancos de las críticas de analistas y opinión pública sobre la génesis de la crisis. Dentro de éste, los bancos privados (AIG, Goldman Sachs…) y el banco central, la Reserva Federal (Fed), se reparten las críticas casi a partes iguales.
Sin embargo, como se ha venido analizando desde LD, parecería que ha sido la Fed quien de mayor manera ha contribuido a generar la burbuja crediticia cuyo estallido comenzó a vislumbrarse el verano de 2007. La responsabilidad de las malas políticas de la Fed en haber estimulado la burbuja de deuda parece tener poca discusión entre los analistas.
Las diferencias entre éstos consisten en el grado de esta contribución: mientras que unos culpan a Greenspan y la Fed de haber generado mayoritariamente los problemas, otros señalan a las políticas monetarias como un factor explicativo más.
Así, por ejemplo, incluso el Secretario del Tesoro de EEUU, Timothy Geithner, admitía que los tipos de interés de intervención de la Fed habían sido demasiado bajos durante demasiado tiempo. La Fed, sin embargo, insistía en rechazar cualquier responsabilidad en el origen de la crisis, recurriendo a la teoría del exceso del ahorro global para echar la culpa a los excesivamente ahorradores asiáticos.
A este intento de exonerar cualquier tipo de responsabilidad de la Fed se le ha unido el que ha realizado recientemente Frederic Mishkin, profesor de banca e instituciones financieras en la Columbia Business School, y antiguo miembro de la Fed.
En un artículo publicado en el Financial Times, titulado “No todas las burbujas presentan un riesgo para la economía”, restaba importancia a la creciente preocupación que apunta a que se está formando una nueva burbuja en el precio de los activos. Por ello, argumentaba que, en consonancia con la opinión de la Fed, endurecer ahora la política monetaria -subir los tipos del nivel actual de cerca del 0% y poner fin al quantitative easing- podría causar más perjuicios que beneficios.
En su artículo comenzaba preguntándose si las burbujas en el precio de los activos son siempre peligrosas. Su respuesta era negativa, y diferenciaba dos tipos de burbujas: las que sí presentan importantes riesgos para el sistema financiero son las que, como la que estalló generando la crisis actual, llevan aparejadas importantes aumentos del crédito (“credit boom bubble”, como él las llama). Sin embargo, ni siquiera en este tipo de burbujas menciona la actividad de la Reserva Federal al proporcionar vastas cantidades de liquidez al sistema bancario a precios artificialmente baratos.
Por el contrario, Mishkin explica esto de la siguiente manera: “Las expectativas exuberantes sobre las perspectivas económicas o cambios estructurales en los mercados financieros llevan a un boom crediticio”. Es decir, el aumento en la demanda de crédito son los responsables del boom crediticio.
Sin embargo, como explicaba Juan Ramón Rallo recientemente, citando al economista Fritz Machlup, sólo “allí donde la oferta de crédito bancario es perfectamente elástica, la demanda determina el volumen de crédito que se concede”. Y esa oferta de crédito elástica viene determinada, en gran parte, por las políticas monetarias expansivas de la banca central.
La oferta determina el crédito
La segunda categoría de burbujas son las que Mishkin denomina “burbujas de pura exuberancia irracional” (“pure irrational exuberance bubble”), que no llevan aparejadas un boom crediticio, y por tanto, son mucho menos peligrosas. En este caso entraría, por ejemplo, la burbuja de las puntocom de finales de los años 90, razón por la cual su pinchazo condujo a una suave recesión. En efecto, tras este pinchazo en 2001, no existió una severa crisis financiera, sino sólo una bajada notable de la bolsa y un periodo levemente recesivo muy corto.
Lo que, sin embargo, no apunta Mishkin, es que Alan Greenspan, a la sazón presidente de la Fed entonces, recortó drásticamente los tipos de interés para estimular la economía, agravando los problemas y retrasándolos, sirviendo como punto de partida para la enorme burbuja crediticia posterior. Esta situación se ilustra a la perfección con el caso de la recomendación de Paul Krugman de crear una burbuja inmobiliaria que sustituyera a la anterior, ya pinchada.
Para Mishkin, en la actualidad, podríamos estar inmersos, en el peor de los casos, en una burbuja de esta segunda categoría -sin crecimiento crediticio-. Pero dado que este tipo de burbujas son notablemente menos dañinas, y que no sabemos con seguridad si estamos o no en una de ellas, endurecer la política monetaria podría llevar a consecuencias negativas como un crecimiento económico bastante más bajo: “endurecer la política monetaria en los EEUU o Europa para restringir una posible burbuja no tiene sentido en la actual coyuntura”, afirmaba.
Mishkin representa la opinión de la FED
Algunos analistas señalan que las opiniones de Mishkin podrían reflejar la visión oficial de la Junta de Gobernadores de la Fed, lo que daría algunas pistas de cuál es la posición que más probablemente tomará esta institución. Ante la encrucijada a la que se enfrenta la banca central estadounidense, a la hora de tomar una estrategia de salida a las políticas monetarias heterodoxas aplicadas hasta el momento, la opción de intentar reinflar la burbuja parece la más plausible. De hecho, hace escasos días la Reserva Federal señaló que está dispuesta a manetner tipos bajos hasta 2012.
Estos mismos analistas recordaban que fue el mismo Mishkin quien en enero de 2007, antes del estallido de las subprime, afirmaba que “la preocupación acerca del pinchazo de las burbujas puede ser exagerada”, ya que no siempre conducen a situaciones de inestabilidad financiera.
Otros de los temas discutidos en reacción a las palabras del antiguo miembro de la Fed ha sido si las burbujas son siempre peligrosas, o no. Desde Seeking Alpha, el analista Edward Harrison llevaba la contraria a Mishkin afirmando que “la experiencia demuestra que todas las burbujas de activos son peligrosas, algunas más peligrosas que otras”.
Y criticaba con fuerza su posición: “Este hombre es abiertamente peligroso. No se dejen engañar [...] tenemos algunas serias burbujas de activos formándose ahora mismo y él está tratando de dar cobertura intelectual a la política de ver la burbuja y después arreglar el desastre”.
Y concluía que este artículo de Financial Times demuestra que “ninguna cantidad de evidencia del mundo real de que las burbujas causan estragos disuadirá a estos ideólogos aislados de la realidad de apoyar políticas económicas fracasadas”.