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Inútil, contraproducente y quizá inevitable

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El Banco Central Europeo ha rebajado, como se esperaba, medio punto los tipos de interés a corto plazo. No tenía muchas opciones, porque su pasividad mientras el dólar perdía valor con enorme rapidez, le obligaba, ahora, a tomar una decisión que los operadores en el mercado quieren interpretar como de apoyo a una cotización más moderada del euro.

Por supuesto que medio punto de interés, en un mercado de tipos de cambio en el que se ha producido un movimiento del 35% en apenas unos meses, no es significativo. Pero los que operan en ese mercado están ansiosos por identificar algún indicio de que al Banco Central Europeo le preocupa una mayor revalorización del euro. Y esta es una señal bien palpable de esa inquietud.

Sorprendentemente, por parte de los gobiernos de los países miembros del euro se ha valorado positivamente esa rapidísima apreciación, subrayando, contra toda lógica, que podría ayudar a la revitalización del comercio exterior. No cabe duda de que una revaluación significa una inmediata mejoría del poder de compra de los consumidores, vía importaciones y a través de la reacción de los productores y suministradores nacionales de bienes y servicios, que tendrán que reducir sus precios para hacer frente a la competencia que les viene del exterior. Pero, si esa presión no se transforma en mayor productividad, el proceso puede terminar con una contracción notable de la actividad, que es lo más probable en países tan intervenidos y rígidos como los europeos. Sin embargo, una vez asimilado el descenso de tipos de interés, el tipo de cambio seguirá su camino y veremos un dólar más débil en los próximos meses.

La medida pues, desde ese punto de vista, parece inútil. Desde otro, el de la posible deflación alemana, será considerada positivamente por multitud de analistas, burócratas y políticos, que creen que deflación y recesión van íntimamente unidas, y que es necesario asegurarse que no hay deflación para poder empezar a crecer con más, o alguna, energía. El temor al descenso del IPC –la deflación– es sorprendente. Es explicable, porque desde comienzos de la II guerra mundial el mundo sólo ha conocido la inflación, pero la alarma me parece injustificable. En un mundo sin exceso de dinero en circulación, la situación lógica es la de precios estables –estables quiere decir cero crecimiento– de la mayoría de los productos y de reducción de aquellos en los que el progreso tecnológico consigue mejores productividades. Es cierto que un mundo en deflación significa, entre otras muchas cosas, un beneficio para los acreedores y un perjuicio para los deudores, una situación que, aunque inusual en los últimos sesenta años, parece lógica y sensata.

Lo peligroso es la actitud de las autoridades monetarias de las principales economías –Japón, Estados Unidos y, ahora, también el BCE–, que reaccionan ante el temor a la deflación bajando exageradamente los tipos de interés e impulsando, de esta forma, la circulación monetaria y propiciando la subida de precio de todos los activos. Esto facilita y promueve la formación de una burbuja en mercados como el inmobiliario, con lo cual se consigue mantener, vía efecto riqueza, el consumo, la actividad y los precios del IPC; pero con el riesgo de un desplome de los precios de los activos que, si se produjera, arrastraría al consumo y podría provocar una profunda recesión. Tal y como ocurre en Japón desde hace años. El descenso en los precios de muchos bienes y servicios comercializables, en un mundo globalizado, es inevitable. Responde al progreso tecnológico y al exceso de inversión. Por otra parte, el sistema financiero y los ahorradores últimos tienen que asimilar las pérdidas correspondientes a muchas inversiones mal hechas, y eso significa ajustes en las cotizaciones de muchas sociedades. Todo este proceso es imparable; y cuanto antes termine, antes saldremos, a nivel mundial, de la actual situación de estancamiento.

Estamos asistiendo, curiosamente, al agotamiento de la política monetaria, porque ya no sólo deja de alcanzar su primer objetivo teórico –la mejora de la actividad–, sino que tampoco consigue influir en el nivel de precios. La otra política alternativa, la de intentar influir en la actividad mediante la consecución de déficit presupuestarios, tampoco está funcionando. De una u otra manera, parece que se impone la sensatez a nivel mundial, y que nada va a modificar los deseos de los consumidores de reajustar su gasto y su ahorro en función de sus expectativas a largo plazo. En este entorno, bajar los tipos de interés es inútil y contraproducente.

Con todo, dada la actitud y el comportamiento de la Reserva Federal, tengo que reconocer que el BCE no tenía otra salida que bajar los tipos de interés. Un comportamiento diferente sería visto, en las actuales circunstancias, como despreocupación e ignorancia. Y aunque nada esté más lejos de la verdad, porque el BCE ha tenido, desde su fundación, un comportamiento más responsable que la Reserva Federal, su incomprensible actitud ante el reciente movimiento del tipo de cambio del euro le ha dejado sin argumentos.


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