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Alberto Recarte

La entrada en el euro y la transformación de la economía española

Alberto Recarte
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IV) La entrada en el euro y la transformación de la economía española, para bien y para mal

En los siguientes apartados pretendo analizar cómo se ha producido ese brutal crecimiento del crédito al sector promotor inmobiliario. Es verdad que acompasado al crecimiento de los balances, que no de los fondos propios, de las instituciones financieras y cómo, desde 2007, se ha producido un cambio dramático en las principales variables monetarias, la M1, la M3 y el crédito total a OSR (otros sectores residentes), es decir, las empresas, las familias y las administraciones públicas.

En el cuadro nº 3 se reproducen unas tablas del BCE (Banco Central Europeo) con la evolución de la M1, la M3 y el crédito total a OSR.

Tanto la M1 como la M3 son formas de medir el dinero en circulación, lo que se denomina la oferta monetaria. La M1 mide –en este caso, excluyendo el dinero efectivo en circulación– los depósitos de los bancos en el BCE y los depósitos a la vista tanto de particulares como de empresas, es decir, lo que se denominan habitualmente cuentas corrientes. La M3 incluye, además, los depósitos a plazo y otros activos monetarios en manos del público, que también tienen la consideración de dinero.

Cuadro nº 3

Principales indicadores económicos de la zona euro

Fuente: Banco Central Europeo. Banco de España. Boletín estadístico junio/08

Desde la creación del euro, en 1998, la M1 ha tenido una evolución que refleja muy bien lo ocurrido en España y en la Europa monetaria.

Hasta agosto de 2007, el comienzo de la crisis financiera internacional, la M1, como se refleja en el cuadro nº 4, crecía en España más que la del conjunto de los países de la Unión Monetaria Europea (UME), incluida España, en correspondencia con el crecimiento de la economía española y del exceso de liquidez que se estaba produciendo en España por todo tipo de vías y que explica también, en gran parte, que el crecimiento de los precios fuera mayor en España que en el conjunto de la zona euro.

En agosto de 2007, la M1 de España se desploma, y decrece, incluso en términos absolutos, a partir de diciembre de 2007. Concretamente, el mes de marzo de 2007 crecía al 11%, en agosto de 2007 lo hacía al 5,75% y en diciembre del pasado año se reducía un -0,92%. En abril de 2008, la tasa negativa era ya del -3,32%.

Cuadro nº 4

Tasas de crecimiento interanual en España y en la UME de la M1

Tasas de crecimiento interanual en España y en la UME de la M1

Fuente: Banco Central Europeo. Banco de España. Boletín estadístico junio/08

La única explicación que se me ocurre de esa evolución es que los bancos españoles, las familias y las empresas, todos, tuvieron que utilizar sus reservas de liquidez, sus cuentas corrientes, para hacer frente a la falta de financiación. Falta de financiación exterior para los bancos españoles y falta de financiación interior de la banca española a las empresas y familias residentes en nuestro país.

El cuadro nº 3, reproduce sólo lo ocurrido con la M3 desde 2005 hasta el mes de abril de 2008. El cuadro nº 5, en cambio, reproduce gráficamente la evolución de la M3 desde 1998, es decir, desde la creación del euro.

Cuadro nº 5

Tasas de crecimiento interanual de la M3 (oferta monetaria) en España y en la UME

Tasas de crecimiento interanual de la M3 (oferta monetaria) en España y en la UME

Fuente: Banco Central Europeo. Banco de España. Boletín estadístico junio/08

Pero fijémonos en los datos del cuadro nº 3. Hasta agosto de 2007 el dinero en circulación, según la M3, crecía a una tasa del 20% en España y de entre el 10% y el 12% en el conjunto de la UME. A partir de esa fecha el crecimiento de la M3 en España se va reduciendo con rapidez. En abril de 2008 crece al 12%, mientras en el conjunto de la UME continúa creciendo al 10,5%, aproximadamente. Hoy, en agosto de 2008, probablemente, la M3 crece mucho menos en España que en la UME.

En el cuadro nº 6, podemos observar el crecimiento del crédito bancario a lo que se denominan OSR, desde la creación del euro en 1998. La tasa del crecimiento del crédito se sitúa en España, sistemáticamente, entre 7 y 10 puntos por encima del conjunto de la UME. En esta ocasión, se observa, en el gráfico correspondiente al cuadro nº 6, el estrechamiento entre las dos tasas de crecimiento, la española y la de la UME. El estrechamiento comienza a finales de 2006, cuando el sistema financiero español comienza a temer por la salud económica de los hogares, sobre todo los que estaban endeudados con préstamos hipotecarios y por la situación de promotores y constructores. Una evolución que veremos después en el cuadro nº 7, que analiza el crecimiento de los activos y pasivos de la banca en los últimos cinco años y los primeros cuatro meses de 2008.

Cuadro nº 6

Tasas de crecimiento interanual del crédito a OSR (otros sectores residentes) en España y en la UME

Tasas de crecimiento interanual del crédito a OSR (otros sectores residentes) en España y en la UME

Fuente: Banco Central Europeo. Banco de España. Boletín estadístico junio/08

Esa evolución de la M1, de la M3 y del crédito, tan dispar entre España y el conjunto de la UME hasta 2007, se explica por las siguientes razones:

  1. Por una demanda insatisfecha contenida durante años en la economía española.
  2. Por las necesidades de una economía en expansión, que necesitaba inversiones en tecnología, bienes de equipo e infraestructuras.
  3. Por un aumento fortísimo de la demanda del suelo y de viviendas para atender las necesidades de la población española y las de cinco millones de inmigrantes que se han integrado en la economía española.

Nada mejor para darse cuenta de hasta qué punto han crecido los activos y pasivos, el balance, en definitiva, de los bancos y cajas españolas, que mirar esas cifras:

Cuadro nº 7

Volumen total de activos y pasivos de Bancos, Cajas y Cooperativas de crédito (en millones de euros)

  Total Incremento anual aproximado Crecimiento anual porcentual
2002 1.288.000    
2003 1.447.000 +159.000 9
2004 1.655.300 +208.000 8.7
2005 2.067.500 +418.000 25
2006 2.420.500 +353.000 17
2007 2.835.830 +416.000 17
2008* 2.883.000 +47.000 2

* Hasta abril

A partir de 2004, el volumen crediticio se dispara. Y en los primeros meses de 2008 ocurre una caída espectacular. El crecimiento, aunque solo conocemos cuatro meses, pasa a crecer a un ritmo del 2%. Hoy, probablemente, es negativo. La restricción de liquidez hace su aparición estadística.

Por otra parte, entre julio de 2007 y abril de 2008, los créditos de los bancos aumentan en 168.000 millones de euros, mientras los de las cajas, más afectadas por la falta de financiación, lo hacen en sólo 56.000 millones de euros.

El crecimiento económico español, posibilitado por las cuatro devaluaciones de 1992-1994, que no fueron seguidas de inflación, por algunas reformas del sistema de protección social de los últimos gobiernos socialistas, y catalizado por las reformas del periodo 1996-2000, y catapultado por la entrada en el euro, se ha desarrollado con enormes desequilibrios. Se han equivocado los promotores, que han terminado por pagar precios excesivos por el suelo que han comprado y que, a partir de un momento determinado, quizá a mediados de 2005, se tradujeron en unos precios de las viviendas excesivamente elevados, en términos absolutos, en relación con los precios en cualquier país de la Unión Monetaria, y en términos relativos, en relación a la renta disponible de las familias.

Se han equivocado las familias, por más que haya aumentado espectacularmente su riqueza neta, hasta superar el 500% del PIB. Dado que esa riqueza está determinada por el valor del mercado de las viviendas en cada momento, han creído que podrían endeudarse mucho más allá de lo razonable. Y ahora se encuentran con que su patrimonio neto puede haber descendido hasta un 350% del PIB (si el precio de las viviendas hubiera descendido un 30% en promedio), pero su deuda ha pasado del 40% al 80% del PIB, y sobre ella tiene que pagar intereses mucho más altos que hace un par de años.

Y se han equivocado los bancos. Los bancos y las cajas, los españoles y los extranjeros, que han financiado la expansión de la economía española, pero dando todo tipo de facilidades al crédito para promoción inmobiliaria, pensando que los activos reales, suelo y viviendas y todo tipo de edificaciones, son siempre más seguros que las garantías que puede ofrecer cualquier otro sector productivo en operación.

Los excesos bancarios han sido espectaculares. Típicos de una industria oligopolística en la que, además, se juega con red, porque detrás siempre hay un banco central para resolver las situaciones complicadas, con líneas de liquidez especial, forzando alianzas o fusiones, o permitiendo e incluso impulsando renegociaciones de deuda con los principales prestatarios.

Nada en este proceso es nuevo. El ciclo de expansión y restricción crediticia ha ocurrido en el pasado en muchas otras ocasiones. Lo que es nuevo es el entorno monetario en el que se ha producido el fenómeno de exceso crediticio. Lo nuevo es el euro, que para la economía española puede haber sido letal.

Se ha puesto de manifiesto que el crédito bancario a una economía integrada en el euro es totalmente independiente de la existencia o aparición de desequilibrios fundamentales entre el ahorro y la inversión, en la balanza de pagos, en la situación financiera de las Administraciones Públicas o en la competitividad de la economía. En una economía con moneda propia, la aparición de este tipo de desequilibrios impone cambios en la política monetaria. En las economías del euro la política monetaria no tiene nada que ver, al menos en la experiencia española, con la situación económica de los países que la integran, al menos de los periféricos, como España; reflexión que podría trasladarse a los países denominado PIGS en el momento de la creación del euro. En efecto, Portugal, Italia, Grecia y España son marginales respecto a la Europa Central, a Francia, Alemania, Holanda y Bélgica.

Al sistema financiero, a los bancos, correspondería, en un área monetaria como el euro, la responsabilidad de restringir el crédito, en particular a los sectores en los que se opera con precios desproporcionadamente altos, como era evidente en España con el del suelo, la vivienda y otras edificaciones. Pero no lo han hecho porque el temor a perder cuota de mercado, a perder tamaño relativo, a perder, en definitiva, capacidad de ser más eficientes, les ha empujado, en un mercado oligopolístico, a dar mucho más crédito del que era razonable y del que podrían soportar si se produjeran fallidos generalizados en esos sectores sobrecalentados. La alternativa para los bancos en la zona euro era crecer con riesgo y reducir los costes medios de funcionamiento o crecer con prudencia, no pudiendo reducir esos costes medios y estar igualmente expuestos a una crisis sistémica, teniendo todas las de perder, porque los bancos centrales, por su propia naturaleza, siempre ayudarán a los grandes y permitirán que la marea arrastre a los pequeños.

No es una casualidad que en el sistema financiero español la posición más sólida, hoy, sea la de los grandes bancos, Santander y BBVA y las dos grandes cajas, La Caixa y Caja Madrid y que los riesgos y dificultades crezcan para el resto, conforme se reduce el tamaño de su balance.

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