Las sospechas sobre el estado de los gigantes hipotecarios Fannie Mae y Freddie Mac han provocado un nuevo movimiento sísmico en todo el mundo. Estos dos gigantes se dedican a comprara hipotecas "seguras" en el mercado de EEUU. Su negocio es tan lícito como cualquiera salvo por el pequeño detalle de que juegan con ventaja. La prebenda consiste en que tienen una especie de aval del Gobierno que les impide llegar a la quiebra, lo cual les permite hacerse con un margen de superioridad sobre posibles competidores. No es un aval sino en condiciones extremas improbables. Pero, indudablemente, la sola creencia en que tan altas torres nunca se dejarán caer es una ventaja en los precios de pasivo y activo.
Desde hace al menos 20 años se discute la forma de desmontar esto, pues lo que está pasando ahora se temía desde hace mucho. Los presidentes de la Reserva Federal, en sus comparecencias en el Legislativo, y otros muchos economistas representativos, siempre se han mostrado partidarios de aprovechar un ciclo alcista para dejar claro que eran entidades sin protección oficial. Si se hubiera hecho así se supone que no habrían acumulado los riesgos que ahora tienen.
Para muchos inconscientes del peligro, esto demostraría que la bajada de tipos de interés de la Reserva Federal no ha servido para nada. Sin embargo, es fácil ver que con los tipos de interés al 5,25% vigente cuando hace uno año estalló la crisis, estas y otras entidades hubieran caído en cadena, una sobre otra. Una crisis de desconfianza y de sequía de la liquidez no se trata drenando liquidez, que es lo que se hubiera conseguido con un tipo de interés tan apetitoso para que los bancos lo colocaran a buen recaudo en la FED. El hundimiento de todo el sector hubiera sido inmediato.
Por el contrario, en mi opinión el hecho de que estas torres se tambaleen demuestra que, una vez comenzada la crisis de las subprime, el mercado actuó de cadena de transmisión de la incertidumbre y puso en el banquillo de la duda a todos los activos, los de baja y alta calidad, hasta hacerlos indistinguibles. La bajada de tipos, allí donde se ha producido, ha facilitado cierta recapitalización de entidades y la ralentización de la depreciación de los activos. Se pensaba que gran parte del proceso estaba hecho. Desgraciadamente, los inmuebles han seguido cayendo, el petróleo ha continuado subiendo y la renta disponible para hacer frente a los pagos hipotecarios se ha recortado; mientras, la desconfianza atacaba a los mercados bancarios y el crédito se contrae.
Demasiados dragones para una sola espada. Que las bajadas de tipos de interés no hayan sido suficientes no significa que no fueran necesarias. Quizás, si demuestran algo, es que han faltado otras medidas complementarias. Es lo que hace de esta crisis lo "nunca visto". Por otra parte, ¿han sido tan osados los bancos centrales? La mayoría han subido tipos. Hay un dato muy elocuente: la base monetaria de EEUU, Reino Unido y zona euro ha crecido menos de lo habitual. Es decir, los bancos centrales no han inundado, como se dice, el mercado de billetes, sino todo lo contrario. Trichet y sus colegas se ufanan de ello.
Ahora se contempla el riesgo de que el Gobierno tenga que ayudar, o en lo peor de los casos, nacionalizar estas entidades; las cuales, repito, en circunstancias normales tendrían unos activos sólidos. Pero es lo que tienen las crisis sistémicas: tienes algo tan sólido como una hipoteca sobre el castillo de Balmoral, que vale nominalmente un cheque con 12 ceros, pero si en un momento nadie te lo compra, el valor marked to market es cero. De ahí esas "valientes" propuestas de valoraciones teóricas que nadie parece comprar.
El socorro público podría costar el 100% del PIB americano; una bicoca que podría rebajar la calificación de la deuda americana; lo cual, a su vez, podría suponer muchas cosas, todas malas: la venta masiva de dicha deuda detentada por particulares y gobiernos en el mundo entero, lo que supondría un derrumbe de su valor.. lo que a su vez arrastraría a innumerables entidades, fondos de pensiones y gobiernos (especialmente del de China, que tiene más del 50% de su PIB colocado en fondos americanos). En fin, que lo que hemos visto hasta ahora no ha sido nada.
En suma: creo que no se puede acusar a los bancos centrales de imprudentes. La liquidez en circulación no ha aumentado más de lo habitual. Por el contrario, aunque no sea muy ortodoxo, yo sospecho que han pecado de exceso de prudencia.