Buenas y malas noticias

Hacer predicciones económicas cuando los mercados están todavía sin asentarse sería un ejercicio vano si no fuera porque es inevitable mirar al futuro. Los nubarrones siguen oscureciendo el horizonte, sin duda, con una crisis de crédito irresuelta y una energía que se vuelve a encarecer hasta los 80 dólares por barril. Pero hay signos alentadores, como el aguante de los países emergentes ante la crisis, y ciertos indicios de que en Estados Unidos el choque podría ser amortiguado.

Los bancos centrales más importantes han reaccionado de distinta forma al problema suscitado por la hipotecas de baja cualificación, y posiblemente esto sea determinante para que las perspectivas sean distintas en cada zona. La Reserva Federal de Bernanke casi ha normalizado el mercado interbancario; Trichet y su BCE, no.

Sobre Estados Unidos se oyen opiniones de todos los gustos: casi todas malas, pero no necesariamente predominan las más pesimistas; hay fundadas esperanzas de que puede asistirse a un aterrizaje suave, sin grandes daños contractivos, salvo en sectores financieros concretos y, naturalmente, en la construcción. El secreto está en saber si los efectos negativos de estos sectores se van a dejar notar mucho en el resto o no.

Hay una serie de datos, determinantes en estas circunstancias, que invitan a un cauto (muy cauto) optimismo. Primero, los indicadores más recientes apuntan a que la renta personal y el consumo no han sufrido en agosto mella alguna por la crisis, alcanzando un crecimiento próximo a un ritmo del 3% anual en el tercer trimestre recién acabado. Segundo, si para que el consumo –y por ende la economía– no se contraiga excesivamente es crucial lo que pase en la situación financiera de las familias, las cuentas financieras, que llegan hasta junio, muestran una situación patrimonial neta muy desahogada, en la que la posible subida del valor de activos financieros (bonos y acciones) pudiera paliar la caída del valor de las viviendas.

Lo que pase en la bolsa, por tanto, es crucial. Si las bolsas mantuvieran el nivel actual, puede decirse que la riqueza familiar no sufriría mucho. El endeudamiento es alto, pero está respaldado por activos muy superiores en valor: tanto como para que el patrimonio neto sea un 572% de la renta disponible, el más alto de los últimos años. La bajada de tipos oficiales reciente, y las que pudieran venir, refuerzan este argumento: no habría un efecto riqueza negativo temible. Ciertamente, habrá aumento de ahorro y menor intensidad del consumo, aunque sólo sea por el inevitable ajuste de la deuda hipotecaria, que pese a todo puede no ser traumático.

La construcción no residencial, por su parte, va viento en popa, lo que nos lleva a las empresas no financieras, cuya situación patrimonial pinta aún mejor: altos beneficios, endeudamiento históricamente muy bajo y stocks acumulados vacíos. A ello se añade que las solicitudes de prestación por desempleo han disminuido en septiembre, hasta ser compatibles con un aumento del empleo. Además, la devaluación del dólar aumentará la demanda exterior, impulsada por el dinamismo de los emergentes. La bajada de tipos de la Fed y la normalización en camino del mercado interbancario harán que la crisis se circunscriba a la vivienda y a las entidades más cargadas de activos irrecuperables, y que el resto sufra –esperemos– escasamente. No han de poderse todas las apuestas en este escenario, pero no ha de descartarse. No duden que Bernanke volverá a bajar sus tipos hasta la normalización total del mercado.

Europa y la UE es otra historia: con razón o sin ella, el BCE ha actuado más tibiamente ante los efectos de la crisis, y el panorama se está deteriorando a ojos vista. Las condiciones monetarias, y por lo tanto, la incertidumbre bancaria, siguen empeorando. Al revés que en Estados Unidos, Trichet ha conseguido, pese a sus reiteradas inyecciones transitorias de liquidez, que suban los tipos de interés interbancarios al 4,75%. Es como si en vez de no mover los tipos en la reunión de septiembre, los hubiera subido 0,75 puntos. Además, ha conseguido una fuerte apreciación del euro, un poderoso factor inflacionista que debería incitarle a contener los tipos de interés y a cambiar la tendencia esperada. Las perspectivas económicas han sufrido las consecuencias y las seguirán sufriendo mientras no se normalice el mercado interbancario.

Hay que tener en cuenta que las cosas no son como antes: la subida del precio del petróleo, que hace 30 años era un factor inflacionista seguro, ahora es un factor depresivo del gasto en consumo e inversión si las condiciones monetarias son excesivamente duras. Los indicadores de opinión empresarial han empeorado, y las existencias han aumentado al nivel más alto en dos años. Mal incentivo para aumentar la producción y el empleo. De confirmarse esta línea, entrarían en consideración predicciones de bajadas de tipos por parte del BCE.

Sobre España, me remito al reciente artículo de Alberto Recarte. Creo que España está en peor situación estructural y cíclica para soportar los problemas derivados de la crisis. No descarto que, de aquí a un año, con las elecciones de por medio y el desorden institucional básico, nos encontremos con un déficit público muy inquietante (caída de los ingresos con aumento del gasto) y, lo que es peor, sin nadie que quiera arrimar el hombro para eliminarlo. Basta que se cumpla la cifra de caída del crecimiento prevista en el artículo citado. (Nota: esto no quiere decir que no haya que mirar al mismo tiempo, siquiera de reojo, a lo que dicen los pesimistas, pero teniendo en cuenta que ese pesimismo sería aún peor para España.)