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ECONOMÍA

El oro vuelve a brillar

Hay un hecho que para la mayoría de economistas está pasando inadvertido pero que tiene una importancia capital: todos los activos han perdido valor durante 2008. Es lo que sucede durante las deflaciones: los inversores que se endeudaron para adquirir un activo tienen que venderlo para saldar su deuda, de modo que el precio del activo, de todos los activos, cae.

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¿De todos? No. Hay dos excepciones: la deuda pública y el oro. La semana pasada el precio del metal amarillo volvió a alcanzar su máximo histórico: 1.000 dólares la onza, con lo que colocó en un aprieto a todos aquellos que piensan que es una materia prima como cualquier otra y que ha dejado de ser dinero. Al fin y al cabo, si el precio de todas las materias primas se ha desinflado en los últimos seis meses, ¿por qué el oro ha recuperado su tendencia alcista? ¿Acaso la demanda industrial del mismo se ha disparado? No, las razones son otras: el oro sigue siendo dinero, por mucho que los bancos centrales hayan suspendido la convertibilidad.

En su célebre estudio The Golden Constant Roy Jastram recopiló la serie histórica (de 1560 a 1976) del precio del oro en Gran Bretaña y EEUU. Las conclusiones eran básicamente tres: el oro a) no sirve para protegernos de las inflaciones, b) sirve para protegernos de las deflaciones, y c) a largo plazo, su poder adquisitivo se mantiene constante, ya que el precio de las mercancías tiende a revertir a una relación más o menos constante con el oro.

La obra de Jastram, descatalogada durante años pero que en pocos meses volverá a estar a la venta, resulta de especial interés, no ya porque el autor no esté sesgado ideológicamente (de hecho, en su opinión, el oro no es dinero), sino porque las conclusiones empíricas de 400 años pueden aplicarse también a los últimos 30.

Entre 1980 y 2006, invertir en oro fue un negocio bastante ruinoso. El precio de la onza cayó de 700 dólares a aproximadamente 400, con algún movimiento por debajo de los 300. En cambio, desde 2006 hemos pasado de 400 a 1.000. No es casualidad que, como apuntara Jastram, entre 1980 y 2006 viviéramos una época inflacionista, en la que el crédito comenzó a expandirse masivamente; tampoco lo es que desde mediados de ese último año estemos sumergidos en una etapa deflacionista, en la que el crédito se está destruyendo a marchas forzadas.

Tanto o más importante que detectar una regularidad histórica es explicarla. En principio resulta contraintuitivo que el oro, que sirve para conservar valor a lo largo del tiempo, sea una inversión mala en tiempos de inflación (cuando el papel moneda se deprecia) y buena en tiempos de deflación (cuando el papel moneda se aprecia). Aunque haya sido un tema poco tratado, sí existe alguna explicación convincente. Durante las épocas de inflación el crédito es abundante y afluye hacia casi todos los activos productivos. Por consiguiente, aunque el papel moneda se deprecie, existen activos alternativos (las acciones, la vivienda y las materias primas) que aumentan más de valor que el oro. Lo lógico, por tanto, es que los inversores salgan de éste para buscar rentabilidades extraordinarias en otros mercados.

En cambio, durante las épocas deflacionarias el crédito se contrae, con lo que todos los activos caen de precio, salvo los más líquidos. Y es que los activos tienen que venderse (o liquidarse) para pagar deudas. La gente quiere captar dinero, y lo único que puede ofrecer son sus activos, que, obviamente, se deprecian frente al dinero. Por eso mismo el oro exhibe un buen comportamiento durante las épocas deflacionarias: porque es dinero y se demanda como el activo más líquido en el que conservar valor. Por mucho oro que se venda en el mercado, siempre encuentra un comprador dispuesto a adquirirlo con un escaso descuento.

Por supuesto, podría objetarse que lo que necesitan los inversores para saldar sus deudas son dólares, euros o yenes, no lingotes de oro, y que por tanto la contracción del crédito sólo explicaría la revaloración de esas divisas, no la del oro. Pero precisamente aquí es donde se demuestra que el metal amarillo es más líquido que el papel moneda: quienes adquieren dólares, euros o yenes no confían en que estas divisas sean seguras durante el proceso deflacionario y consideran que el oro es un mejor refugio y una mejor reserva de valor. Por eso, tras adquirir las divisas las transforman rápidamente en oro.

¿Qué temen los inversores para incurrir en tal práctica? Recordemos que las divisas no son más que un pasivo de un banco central cuyo valor éste se compromete defender. ¿Y cómo ejecuta esta labor? Con sus activos, que en su mayor parte consisten en deuda pública. La contracción crediticia que estamos sufriendo amenaza con ocasionar impagos no sólo de familias y empresas, sino de gobiernos. En este caso, el banco central quebraría y su divisa sufriría un proceso hiperinflacionario en el que sólo podría conservarse la liquidez a través del oro.

Por consiguiente, ante el aumento de los impagos característico de un proceso deflacionario, el oro suele conservar el valor de los patrimonios. En el período estudiado por Jastram (1570 a 1976) lo hacía porque las deudas estaban concentradas en el oro y su liquidación elevaba su valor (del mismo modo en que hoy elevan el valor del dólar); y hoy lo está haciendo porque el riesgo de impago también afecta a los bancos centrales y, por tanto, los inversores tienden a refugiarse en lo que ha sido el dinero de Occidente durante los últimos 2.000 años.

En la medida en que la crisis siga agravándose y la deuda impagándose, el oro continuará subiendo de valor, precisamente porque es un dinero superior a cualquier papel moneda. Al fin y al cabo, éste es sólo una promesa impagada en oro, y nunca se ha visto que la promesa del pago de algo tenga más valor que ese algo...
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