Este fin de semana Bernanke ha dejado en suspenso la decisión de bajar o no los tipos de interés. Sigue esperando que las cosas se reconduzcan a la normalidad por sí solas. Trichet no bajará; si acaso suspenderá la subida que tenía pensada. Sin embargo, los mercados apuestan fuerte por que la FED bajará. Entretanto, no se ve el alcance real de la crisis.
De momento, los bancos pagan más casi un punto porcentual más por sus pasivos, lo cual se traducirá en un encarecimiento –y endurecimiento de las condiciones– del crédito a sus clientes. Los activos contaminados se han repartido profusamente y son difíciles de identificar. Puede ser que las cosas se reconduzcan por sí mismas; pero mientras subsista la incertidumbre reflejada en una preferencia ilimitada por la deuda pública, especialmente a corto plazo, habrá que valorar la posibilidad de no condenar a toda la economía mundial a una crisis a la japonesa. Japón es el país que ejemplifica el único caso desde la posguerra que ha sufrido una deflación; como decía Friedman, Japón ha experimentado una crisis del 29 de pequeña intensidad. Razón: el Banco de Japón ha mantenido desde 1989 un temor irracional a la inflación cuando los precios han estado cayendo y siguen cayendo. El caso de Japón en la crisis que arrastra desde hace 17 años es ilustrativo.
A mediados de 1989 el Banco de Japón comenzó a subir los tipos de interés con el fin de “enfriar” la burbuja especulativa; el 15 de enero de 1990 explota virulentamente la burbuja y se hunde el mercado de acciones e inmobiliario, que ¡ojo! Ya no se han recuperado jamás hasta el día de hoy, como se ve en el gráfico. Entonces, el Banco, erróneamente, sigue subiendo tipos hasta el 8% de mediados desde 1991, cuando la economía ya está entrando en deflación generalizada de bienes y activos... Tampoco se ha recuperado el nivel de precios de entonces. Tras años de resistencia, el Banco se aviene a rebajar los tipos hasta el 0%, y se aviene también a inyectar liquidez “en seco”, no en operaciones transitorias de un día. Recientemente, pensando haber superado la crisis, ha cortado esta política, ha subido los tipos, y los precios han vuelto a caer... Hay que destacar que una de las consecuencias inevitables de la deflación provocada por el Banco de Japón es que la deuda pública ha subido hasta el 164% de PIB: Imagine el lector por qué razones políticas se disparó el déficit y la deuda. Como decía Friedman, el exceso de dinero causa inflación, pero su desaparición permanente del mercado causa deflación, y si se deja que ésta eche raíces en las expectativas de la gente, es mucho más difícil de erradicar que la inflación.
¿Estamos ante un riesgo así? Indudablemente existe la posibilidad, aunque es imposible saber si está cercana o no. Sin embargo, Greenspan decía que un riesgo alto de mayor inflación era menos dañino que un riesgo remoto de deflación, dilema que para él era razón suficiente para bajar los tipos. Para él, el papel de un Banco Central es suministrar la liquidez suficiente para permitir que la economía crezca sin inflación, pero sin estrangulamientos cuando la demanda de dinero se hace infinita. El Banco Central dispone de otros conductos legales y jurídicos para penalizar los comportamientos irresponsables; la política monetaria es un instrumento dirigido a la sociedad en su conjunto y no debe, frívolamente, endurecer las condiciones de liquidez y de financiación a todos para castigar a unos pocos.
Día a día, aparecen nuevos datos, pero en ninguno de ellos está escrito lo que sucederá el día siguiente y si ese riesgo remoto, pero temible, se ha evitado. ¿Puede todavía esperarse una resolución autónoma de la crisis? Sí, pero no olvidemos la lección de Japón. No olvidemos que nuestras autoridades se parecen más a las burocracias japonesas que a las norteamericanas, la cuales tienen una responsabilidad personal mucho más definida. Así han opinado recientemente algunos de los analistas más conspicuos, como Feldstein: higher inflation is the lesser of two evils (más inflación es el menor de los dos males).
Por su parte, Buiter & Sibert, con palabras diamantinas, contraponen la salvaguardia de la reputación del Banco Central a la eficacia en tiempos difíciles: “Una contracción de liquidez y de crédito es la ocasión para que los bancos centrales se manchen las manos y tomen riesgos sociales inhabituales en tiempos de normalidad..."
Enfrentarse a una crisis de liquidez y de crédito es duro. Expone al Banco Central a una pérdida de reputación, pues se verá obligado a valorar y adquirir activos a entidades de solvencia dudosa... Pero si no asume este riesgo, preservará su reputación, pero será un mezquino servidor del interés público. Unas palabras implacables, pero aplicables, me temo, al Banco de Japón.
