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Greenspan, el genio culpable

Por eso Greenspan causó la crisis. No porque sea, ni mucho menos, responsabilidad exclusiva suya, sino porque fue un cooperador necesario, imprescindible, y causa eficiente de todo el proceso.

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"El excesivo crédito que la Fed inyectó en la economía se desbordó en el mercado inmobiliario, provocando un fantástico boom especulativo. Más tarde, los oficiales de la Reserva Federal intentaron absorber el exceso de reservas y finalmente tuvieron éxito en frenar el boom. Pero ya era demasiado tarde".

Esta radiografía de la crisis, bastante atinada, no es mía. Mi única aportación a la misma ha sido escribir "mercado inmobiliario" donde antes ponía "mercado de valores". Esta sucesión de hechos, que se ajusta como un guante a la crisis que estamos padeciendo hoy, fue escrita en 1966 por Alan Greenspan y pretendía ser una síntesis de las causas de la Gran Depresión de 1929.

Lástima que Greenspan no haya recordado estas sabias palabras a la hora de analizar su actuación durante la gestación del boom inmobiliario ante el Congreso de Estados Unidos. Se proclama inocente, como cabría esperar de alguien que no tenga una marcada pulsión suicida. Su actitud es comprensible, no excusable. Al menos no desde el rigor intelectual.

Es cierto que concentrar todas las responsabilidades en un solo nombre peca de simplista. No hay un único culpable de la crisis, sino muchos, cada uno desde esfera de responsabilidades: los bancos comerciales por conceder hipotecas a 30 años mediante depósitos a muy corto plazo; los bancos de inversión por mantener merced a operaciones repo intradía carteras de negociación repletas de activos ilíquidos; la Administración republicana por gastar sin freno y engendrar unos déficits que sólo Obama ha conseguido que parezcan pequeños; las aseguradoras por olvidarse de todo principio de prudencia actuarial y emitir CDS que de ningún modo podían cumplir con sus niveles de capitalización; los reguladores por favorecer aún más el apalancamiento de la banca, por promover normativas desastrosas destinadas a inflar el precio de las viviendas y por incentivar el régimen de vivienda en propiedad entre las clases menos solventes; las agencias de rating por carecer de una teoría económica fiable que les permitiera anticipar la contracción crediticia; el Banco Central de China no por mantener tipos de cambio fijos con el dólar, como se le suele acusar, sino por respaldar sus emisiones de yuanes con activos a largo plazo nominados en dólares (otro descalce de plazos); y sí, como acusa Greenspan, Freddie Mac y Fannie Mae por aprovecharse de las garantías implícitas del Gobierno para endeudarse contra toda lógica en adquirir activos hipotecarios de altísimo riesgo.

Todo esto es cierto y, en cierto modo, sería injusto culpar a Greenspan por ello. Pero, y he aquí un gran pero, todos estos procesos devastadores para la economía se desarrollan en medio de una orgía crediticia que tiene su causa original en la bajísima financiación que la Reserva Federal presidida por Greenspan otorgó a los mercados financieros. En 2001 y 2002 la economía estadounidense se abocaba hacia una sana liquidación de las malas inversiones acumuladas en los años precedentes. Pero Greenspan rebajó enérgicamente los tipos de interés (más allá incluso de lo que él mismo consideraba necesario, según admitió en sus memorias) y consiguió que los bancos estadounidenses volvieran a endeudarse a corto plazo para invertir a largo. Es inútil fijarse en agregados monetarios del todo insuficientes –como la M0, la M1 o la M2– para conocer el alcance de la intervención de Greenspan: sólo queda leer y analizar sobre los balances empresariales en el brutal apalancamiento a corto plazo en el que incurrieron bancos comerciales, los bancos de inversión, los conduits, las GSE, las aseguradoras financieras e incluso los bancos centrales extranjeros, después de las rebajas de tipos de la Fed.

Sería absurdo sostener que la Fed es capaz de estabilizar el sistema financiero e incluso promover la creación de empleo mediante su intervención continuada en los mercados de crédito a corto plazo –como sostienen muchos economistas– y al mismo tiempo exculpar a la Fed de haber tenido una muy poderosa influencia a la hora de empujar a un colosal endeudamiento a corto plazo entre los agentes. Fue la Fed quien colocó los tipos al 1%, fue la Fed la que hizo posible que los bancos encontraran rentable volver a arbitrar la curva de rendimientos (endeudarse a corto e invertir a largo), fue la Fed quien logró que reaflorar demandantes de crédito. Es decir, fue Greenspan.

Que luego el banco central no obligara a ningún banco privado a endeudarse imprudentemente a corto plazo o a prestar a deudores de alto riesgo o a acrecentar sus fondos de maniobra negativos o a mantenerse infracapitalizados o a sumarse a la especulación inmobiliaria, no quita que fuera él quien sentó las bases para que todo esto sucediera.

Si la Fed hubiese mantenido unos tipos de interés a corto plazo mucho más altos (por ejemplo del 5% o 6%) ni los bancos hubiesen podido incrementar tanto la oferta de crédito hipotecario, ni los estadounidenses menos solventes hubiesen podido demandar tanto crédito hipotecario, ni los bancos de inversión habrían estadp interesados en concertar caras operaciones a corto plazo para invertir en activos de bajo rendimiento, ni el déficit comercial estadounidense hubiese sido tan cuantioso y por tanto el Banco Central de China no hubiese tenido opción a monetizar tanta deuda en dólares (el famoso ahorro asiático que no era en realidad ahorro), ni la burbuja inmobiliaria hubiese alcanzado magnitudes tales como para arramblar a las agencias de seguros, ni las agencias de rating habrían tenido opción a equivocarse tanto y tantas veces, ni Freddie Mac y Fannie Mae hubiesen podido adquirir enormes cantidades de unas titulizaciones hipotecarias de alto riesgo que simplemente no habrían existido.

Por eso Greenspan causó la crisis. No porque sea, ni mucho menos, responsabilidad exclusiva suya, sino porque fue un cooperador necesario, imprescindible, y causa eficiente de todo el proceso. Que el propio Greenspan sea un experto (digo bien) en teoría monetaria y de los ciclos económicos sólo me reafirma en esta posición. Difícilmente podría haberse hecho todo tan bien para que terminara tan mal. Bernanke muy probablemente no hubiese sido capaz sostener la burbuja tantos años y, de hecho, a las primeras de cambio le reventó. Greenspan la aguantó dos décadass. Tiene mérito, aunque sea un mérito de siniestras consecuencias.

La receta, sin embargo, ya la prescribió el propio Greenspan en 1966 y al menos en parte la reafirmó ayer. Las regulaciones en el fondo no sirven, lo que falla es el sistema: "El oro se interpone en este insidioso proceso como protector de los derechos de propiedad. Si uno entiende esto, no debería tener dificultad en comprender la causa del antagonismo frente al oro de los estatistas". Lo sabía y lo sigue sabiendo. De hecho, probablemente pasará a la historia como la persona que más hizo en la práctica por mostrar lo catastrófico del sistema monetario actual basado en un dinero fiduciario de curso forzoso emitido monopolísticamente por un banco central. Aunque él no lo quiera, aunque él lo niegue.

Juan Ramón Rallo es doctor en Economía y profesor en la Universidad Rey Juan Carlos y en los centros de estudios OMMA e Isead. Es director del Instituto Juan de Mariana.

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